H αναβάθμιση της ελληνικής χρηματιστηριακής αγοράς σε συνδυασμό με την παραγωγή δανείων και αποτελεσμάτων των τραπεζών διαμορφώνει συνθήκες για τοποθέτηση επενδυτών, παρά την ανατίμηση των μετοχών τους. Οι ελληνικές και κυπριακές τράπεζες παρουσίασαν ισχυρή επίδοση, υπερβαίνοντας σταθερά τις προσδοκίες, με αμφότερες τις αγορές να ξεχωρίζουν έντονα σε επίπεδο δραστηριότητας, ενώ στην Ελλάδα η πιστωτική επέκταση ξεπέρασε το 10% αναφέρει σε πρόσφατη έκθεσή της η Deutsche Bank. Η εξέλιξη αυτή οφείλεται κυρίως στη χρηματοδότηση επιχειρήσεων, η οποία στηρίζεται σε χρόνια υποεπένδυσης, γεγονός που, κατά την άποψή μας, καθιστά την τάση βιώσιμη. Αυτό επιτρέπει ταχύτερη από την αναμενόμενη ανάκαμψη των καθαρών εσόδων από τόκους (NII) και δημιουργεί ισχυρές προοπτικές μελλοντικής κερδοφορίας ανά μετοχή (EPS), υποστηριζόμενες επιπλέον από την αύξηση των προμηθειών, την υψηλή λειτουργική αποδοτικότητα και τη μείωση των προβλέψεων. O οίκος εκτιμά ότι οι τράπεζες αυτές είναι σε θέση να παραμείνουν  ακραία θετικές περιπτώσεις  στην Ευρώπη, παρουσιάζοντας συνεχή βελτίωση σε τομείς όπου στο παρελθόν υστερούσαν, κυρίως στην ποιότητα ενεργητικού και στα επίπεδα κεφαλαιακής επάρκειας. Παρότι οι αγορές έχουν εν μέρει αναγνωρίσει αυτή την πρόοδο μέσω μιας ισχυρής ανατίμησης, ο οίκος εκτιμά ότι οι τρέχουσες αποτιμήσεις δεν αντικατοπτρίζουν πλήρως τη μελλοντική δημιουργία αξίας, συμπεριλαμβανομένης της δυνατότητας αυξημένων αποδόσεων κεφαλαίου.   Οι λόγοι αποχής από τις μετοχές των ελληνικών τραπεζών  φτάνουν στο τέλος τους Οι ελληνικές τράπεζες εξακολουθούν να διαπραγματεύονται με χαμηλότερες αποτιμήσεις, με μέσο δείκτη P/E περίπου 20% χαμηλότερο από τον ευρωπαϊκό τραπεζικό κλάδο με βάση τις εκτιμήσεις για το 2027. Κατά την άποψή της DB αυτό οφείλεται εν μέρει στην περιορισμένη επενδυτική προσοχή λόγω της κατάταξής τους στις αναδυόμενες αγορές. Ωστόσο, αναμένεται ότι η αναβάθμιση του MSCI σε ανεπτυγμένη αγορά (DM) το 2026 θα διευρύνει σημαντικά τη βάση των επενδυτών. Άλλοι παράγοντες ανησυχίας, όπως η υψηλή ευαισθησία των εσόδων από τόκους στα επιτόκια, έχουν πλέον περιοριστεί, καθώς η επίδοση των καθαρών εσόδων από τόκους εκτιμάται ότι θα ευθυγραμμιστεί στενά με την πιστωτική ανάπτυξη. Η επαναφορά της εισφοράς υπέρ των σχολικών ταμείων, αν και επαναλαμβανόμενη, αποτελεί περιορισμένο κόστος και ενδέχεται να λειτουργήσει ως «ανάχωμα» έναντι ευρύτερης φορολόγησης του τραπεζικού κλάδου. Παράλληλα, ο διακανονισμός των στεγαστικών δανείων σε ελβετικό φράγκο αναμένεται να έχει αμελητέα καθαρή επίπτωση. Συνεπώς,  εκτιμάται  ότι επίκειται σχετική ανατίμηση καθώς οι όποιες ανησυχίες καθίστανται πλέον υπερβολικά μικρές για να ανακόψουν τη σαφή πορεία ενίσχυσης των ελληνικών τραπεζών.   Οι ελληνικές και κυπριακές τράπεζες παραμένουν η καλύτερη επιλογή παρά την ανατίμηση Σε αυτό το πλαίσιο, διατηρούμε θετική στάση για περαιτέρω re-rating των ελληνικών και κυπριακών τραπεζών. Διατηρούμε σύσταση Αγορά (Buy) για όλες τις τράπεζες που καλύπτουμε. Κορυφαία μας επιλογή παραμένει η Eurobank (Buy, νέα τιμή-στόχος €4,10), η οποία προσφέρει το μεγαλύτερο περιθώριο υπέρβασης των εκτιμήσεων χάρη στην ισχυρή δραστηριότητα και τις εξαγορές και  συγχωνεύσεις. Επίσης προτιμά: Τράπεζα Πειραιώς (Buy, νέα τιμή-στόχος €8,75), με ισχυρή χρηματοοικονομική θέση Alpha Bank (Buy, νέα τιμή-στόχος €4,10), επωφελούμενη από ταχύτερη ανάκαμψη NII και δραστηριότητα M&A Εθνική Τράπεζα (αναβάθμιση σε Buy από Hold, νέα τιμή-στόχος €15,30), ισχυρός παίκτης αλλά πιθανώς η πιο «συνωστισμένη» μετοχή Τράπεζα Κύπρου (Buy, νέα τιμή-στόχος €10,10), παρότι πιο εξειδικευμένη περίπτωση, έχει επιδείξει εξαιρετική εκτέλεση και εκτιμάται ότι οι αποτιμητικοί της πολλαπλασιαστές παραμένουν υπερβολικά χαμηλοί.   Αποτίμηση και κίνδυνοι Ο οίκος αποτιμά τις ελληνικές τράπεζες και την Τράπεζα Κύπρου με τη μεθοδολογία DDM (Dividend Discount Model). Κύριοι κίνδυνοι αποτελούν ένα ασθενέστερο του αναμενόμενου μακροοικονομικό περιβάλλον, καθώς και καθυστερήσεις ή χαμηλότερες από τις αναμενόμενες αποδόσεις κεφαλαίου. Περισσότερες λεπτομέρειες παρατίθενται στις επιμέρους ενότητες κάθε εταιρείας. Βασικοί καταλύτες για ισχυρότερες προοπτικές στο μέλλον (με ορισμένες επιφυλάξεις) Παρότι οι μετοχές των ελληνικών τραπεζών έχουν γενικά υπεραποδώσει έναντι του ευρωπαϊκού τραπεζικού δείκτη, η αποτίμησή τους είναι χαμηλότερη σε σχέση με τον μέσο όρο των ευρωπαϊκών τραπεζών. Επιπλέον, η DB εκτιμά ότι συγκαταλέγονται μεταξύ εκείνων με τις καλύτερες προοπτικές μακροπρόθεσμης αύξησης των κερδών ανά μετοχή (EPS), κυρίως λόγω της ισχυρής πιστωτικής επέκτασης και των ανθεκτικών περιθωρίων πελατών, μετά την ολοκλήρωση της ανατιμολόγησης σε χαμηλότερα επιτόκια. Θεωρείται  επίσης ότι η Κύπρος συγκαταλέγεται στις πλέον ευνοϊκά τοποθετημένες αγορές ως προς την ανάπτυξη και την κερδοφορία. Στη συνέχεια αναλύονται ορισμένους από τους βασικούς παράγοντες που στηρίζουν τη γενικά αισιόδοξη άποψή μας, καθώς και κάποιες επιφυλάξεις που ενδέχεται να συνεχίσουν να βαραίνουν τις μετοχές, εμποδίζοντάς τες να αποτυπώσουν πλήρως το δυναμικό τους. Οι αποτιμήσεις παραμένουν ελκυστικές έναντι των ομοειδών, παρά την ανατίμηση Παρότι η ανατίμηση των μετοχών των ελληνικών και κυπριακών τραπεζών υπήρξε ισχυρό, αυτές εξακολουθούν να διαπραγματεύονται σε ελκυστικά επίπεδα σε σχετική βάση, με δείκτη P/E περίπου 7,5x για το 2027 βάσει των εκτιμήσεων της αγοράς, έναντι μέσου όρου κοντά στο 9x για τις ευρωπαϊκές τράπεζες. Μόνο οι γαλλικές τράπεζες εμφανίζονται εξίσου φθηνές, με τη σημαντική διαφοροποίηση όμως ότι αναμένεται να παρουσιάσουν σαφώς χαμηλότερους ρυθμούς αύξησης όγκων σε σχέση με τις ελληνικές τράπεζες. Το γεγονός ότι οι ελληνικές και κυπριακές τράπεζες διαπραγματεύονται σε τόσο χαμηλές αποτιμήσεις οδηγεί στην εξέταση δύο διαστάσεων: γιατί θα έπρεπε να αποτιμώνται υψηλότερα· και ποιοι είναι οι λόγοι για τους οποίους αυτό δεν έχει ακόμη συμβεί. Μεταξύ των παραγόντων που δικαιολογούν υψηλότερους πολλαπλασιαστές, ο οίκος διακρίνει την εξαιρετικά ισχυρή αύξηση των επιχειρηματικών δανείων και τους μοχλούς βελτίωσης της κερδοφορίας που διαμορφώνονται για τα επόμενα έτη. Αντίθετα, εκτιμάται ότι η Ελλάδα παραμένει εκτός ραντάρ για πολλούς επενδυτές, οι οποίοι εξακολουθούν να τη θεωρούν μικρή και άγνωστη αγορά, με αρνητική αντίληψη που προέρχεται από την προηγούμενη κρίση. Αυτό συμβαίνει παρά το γεγονός ότι οι τράπεζες έχουν ήδη υποστεί βαθύ μετασχηματισμό, προσεγγίζοντας τον ευρωπαϊκό μέσο όρο ως προς την ποιότητα ενεργητικού και υπερτερώντας σε όρους κεφαλαιακής επάρκειας. Επιπλέον, καθώς η Ελλάδα εξακολουθεί να αντιμετωπίζεται από ορισμένους ως αναδυόμενη αγορά (EM) και από άλλους ως ανεπτυγμένη (DM), παραμένει μη επενδύσιμη για ορισμένους από τους μεγαλύτερους θεσμικούς επενδυτές. Ωστόσο, η κατάσταση αυτή αλλάζει σταδιακά και εκτιμούμε ότι η αναβάθμιση σε ανεπτυγμένη αγορά στον δείκτη MSCI (πιθανότατα το 2026) θα επιταχύνει σημαντικά αυτή τη διαδικασία.   Πιστωτική επέκταση: ένας αξεπέραστος μοχλός ανάπτυξης Με την ετήσια αύξηση των εξυπηρετούμενων δανείων να κινείται σε διψήφια ποσοστά, η Ελλάδα έχει εξελιχθεί σε πολύ θετική περίπτωση. Αν και η πλήρης θετική επίδραση δεν έχει ακόμη αποτυπωθεί, η εξέλιξη αυτή έχει ήδη επιτρέψει ταχύτερη από την αναμενόμενη ανάκαμψη των καθαρών εσόδων από τόκους (NII) και, κυρίως, διαμορφώνει βελτιωμένες προοπτικές για τα EPS στο μέλλον -ιδίως από το 2027 και μετά, όταν το σωρευτικό αποτέλεσμα της υψηλότερης ανάπτυξης αναμένεται να αποτελέσει καθοριστικό διαφοροποιητικό παράγοντα. Η Κύπρος, αν και δεν χαρακτηρίζεται από τόσο υψηλούς ρυθμούς ανάπτυξης, έχει επίσης εξελιχθεί σε μία από τις καλύτερες επιδόσεις στην Ευρώπη, στηριζόμενη σε μια ισχυρή οικονομία και σε υγιές επιχειρηματικό και λιανικό περιβάλλον. Παράλληλα, θα πρέπει να σημειωθεί ότι η επιτάχυνση της δραστηριότητας ενισχύει όχι μόνο τα NII, αλλά και τα έσοδα από προμήθειες που συνδέονται με την πιστωτική δραστηριότητα. Στο πλαίσιο αυτό, επισημαίνεται  ότι η ανάπτυξη προέρχεται κυρίως από τον επιχειρηματικό δανεισμό, ενώ η λιανική τραπεζική στην Ελλάδα παραμένει αρνητική σε ετήσια βάση. Ωστόσο, τα στεγαστικά δάνεια φαίνεται να έχουν ήδη φτάσει στο κατώτατο σημείο τους, μετά από πολλά χρόνια απομόχλευσης. Υψηλότερη στάθμιση επιχειρηματικών δανείων ως διαρθρωτικό πλεονέκτημα Είναι σημαντικό να σημειωθεί ότι η πολυετής απομόχλευση στη λιανική τραπεζική έχει οδηγήσει τις ελληνικές τράπεζες να διαθέτουν σημαντικά υψηλότερη στάθμιση επιχειρηματικών χαρτοφυλακίων σε σχέση με τον ευρωπαϊκό μέσο όρο.  Ως εκ τούτου, αναμένεται να επωφεληθούν περισσότερο από τις θετικές τάσεις στην αύξηση των επιχειρηματικών δανείων. Σε σχέση με ενδεχόμενα ερωτήματα γύρω από τη βιωσιμότητα αυτών των ρυθμών ανάπτυξης, θεωρείται  ότι η μακροχρόνια έλλειψη επενδύσεων και τα χαμηλά επίπεδα ιδιωτικού χρέους αποτελούν βασικούς λόγους για τους οποίους η πιστωτική επέκταση μπορεί να διατηρηθεί σε υψηλά μονοψήφια ποσοστά τα επόμενα χρόνια. Μακροοικονομικό πλαίσιο: Στήριξη στην ανάπτυξη, παρά τις διαρθρωτικές αδυναμίες Σε γενικές γραμμές, πρέπει να ληφθεί υπόψη ότι, παρότι ο λόγος δημόσιου χρέους προς ΑΕΠ παραμένει λίγο κάτω από το 150%, αυτό αποτελεί κατάλοιπο της διάσωσης της χώρας. Παράλληλα, ο ταχύς ρυθμός αποκλιμάκωσης -με σημαντικά δημοσιονομικά πλεονάσματα- επιτρέπει τη γρήγορη σύγκλιση προς πιο ομαλοποιημένα επίπεδα. Η βελτίωση αυτή αποτυπώνεται τόσο στις πιστοληπτικές αξιολογήσεις όσο και στο πολύ χαμηλό κόστος χρηματοδότησης του ελληνικού Δημοσίου. Ωστόσο, παραμένουν διαρθρωτικές ανισορροπίες στην οικονομία, όπως τα χαμηλά επίπεδα συνολικών επενδύσεων, η χαμηλή συμμετοχή στο εργατικό δυναμικό και η υποτονική αύξηση της παραγωγικότητας. Η έλλειψη επενδύσεων και η ανάγκη αναβάθμισης της παραγωγικότητας αποτελούν βασικούς λόγους για τους οποίους αναμένεται βιώσιμη ανάπτυξη στο μέλλον -ιδίως αν ληφθεί υπόψη ότι το επίπεδο ιδιωτικού χρέους παραμένει σαφώς κάτω από το 60% του ΑΕΠ, με το λιανικό σκέλος κοντά στο 40%. Κατά την άποψη του οίκου  σε ένα περιβάλλον οικονομικής ανάπτυξης, η ζήτηση για πιστώσεις είναι πιθανό να παραμείνει ισχυρή, χωρίς οι τράπεζες να χρειαστεί να αναλάβουν υπερβολικό ρίσκο ή να συμπιέσουν σημαντικά τα περιθώριά τους προκειμένου να τονώσουν τη ζήτηση. Η ευαισθησία των NII στα επιτόκια δεν αναμένεται να αποτελέσει ουσιαστικό ανασταλτικό παράγοντα Παρότι ορισμένοι εξακολουθούν να εκφράζουν ανησυχίες σχετικά με την ευαισθησία των ελληνικών και κυπριακών τραπεζών στα επιτόκια, θεωρείται  ότι -αν και το 2025 η επίδραση στα NII αναμένεται να είναι πιο αρνητική σε σχέση με την πλειονότητα των ευρωπαϊκών τραπεζών (με εκτιμώμενη διψήφια ποσοστιαία μείωση βάσει των υπολογισμών μας)- η επίδραση αυτή είναι περιορισμένη σε σχέση με το ισχυρό όφελος που αποκόμισαν οι τράπεζες από το περιβάλλον υψηλών επιτοκίων. Ως αποτέλεσμα, τα NII αναμένεται να έχουν αυξηθεί κατά περίπου 55% κατά μέσο όρο από το χαμηλό σημείο του 2021. Επιπλέον, δεδομένης της μειωμένης ευαισθησίας στα επιτόκια και της προσδοκίας για μεγαλύτερη σταθερότητα στο μέλλον, εκτιμάται ότι τα NII θα αρχίσουν να κινούνται σε μεγάλο βαθμό ευθυγραμμισμένα με την πιστωτική ανάπτυξη, προμηνύοντας ιδιαίτερα ισχυρή επίδοση. Συγκαλυμμένος τραπεζικός φόρος ή προστασία από αυτόν; Οι τέσσερις μεγάλες ελληνικές τράπεζες συμφώνησαν να διατηρήσουν τη σημαντική χρηματοδότησή τους στο πρόγραμμα «Μαριέττα Γιαννάκου» για την ανακαίνιση σχολικών κτιρίων για την περίοδο 2025–27. Το ταμείο αυτό συμβάλλει στην αναβάθμιση των δημόσιων σχολείων και αποτελεί μια από τις σημαντικότερες πρωτοβουλίες εταιρικής κοινωνικής ευθύνης (CSR). Κατά το 3ο τρίμηνο του 2025, κάθε τράπεζα διέθεσε €25 εκατ. στο ταμείο, δέσμευση που θα επαναληφθεί και στα επόμενα δύο έτη. Κατά την άποψή μας, παρότι αυτό θα μπορούσε θεωρητικά να χαρακτηριστεί ως εφάπαξ επιβάρυνση, η επανάληψή του για τουλάχιστον δύο ακόμη χρόνια το καθιστά ουσιαστικά επαναλαμβανόμενο στοιχείο. Αναγνωρίζεται ότι η ελληνική κυβέρνηση έχει επιδείξει ιδιαίτερα ορθόδοξη στάση και έχει παραμείνει φιλική προς τις αγορές (και τον τραπεζικό κλάδο). Ωστόσο, θεωρείται  λογικό ότι η «εθελοντική» αυτή εισφορά υποκαθιστά σε κάποιο βαθμό έναν ενδεχόμενο τραπεζικό φόρο, όπως έχει παρατηρηθεί σε άλλες χώρες, με σχετικά περιορισμένο κόστος (λίγο πάνω από 2% των συνολικών καθαρών κερδών). Συνεπώς, εκτιμάται  ότι η κίνηση αυτή μπορεί συνολικά να θεωρηθεί ως ένας έξυπνος τρόπος απομάκρυνσης των ανησυχιών για περαιτέρω επιβαρύνσεις στον κλάδο. Δάνεια σε ελβετικό φράγκο: Πολύς θόρυβος για (σχεδόν) το τίποτα Σύμφωνα με κυβερνητικές πληροφορίες, η Ελλάδα πρόκειται σύντομα να παρουσιάσει εξωδικαστικό μηχανισμό διευθέτησης για τα στεγαστικά δάνεια σε ελβετικό φράγκο. Η κατάσταση αυτή, παρόμοια με το παράδειγμα της Πολωνίας (αν και σε σαφώς μικρότερη κλίμακα), αφορούσε τη σημαντική αύξηση του κόστους αποπληρωμής λόγω της ανατίμησης του CHF. Σύμφωνα με την ελληνική κυβέρνηση, σήμερα υπάρχουν περίπου 37.000 εναπομείναντα δάνεια σε CHF, εκ των οποίων τα 20.000 βρίσκονται στους ισολογισμούς των τραπεζών, ενώ τα υπόλοιπα 17.000 έχουν χαρακτηριστεί ως μη εξυπηρετούμενα και διακρατούνται από εταιρείες διαχείρισης απαιτήσεων ή έχουν τιτλοποιηθεί μέσω του σχήματος «Ηρακλής». Η προτεινόμενη ρύθμιση προβλέπει «κούρεμα» 15%–50% επί του υπολοίπου των δανείων, ανάλογα με το εισόδημα των δανειοληπτών. Βάσει των κυβερνητικών εκτιμήσεων, το συνολικό κόστος για τις ελληνικές τράπεζες εκτιμάται ότι θα κυμανθεί μεταξύ €400–600 εκατ., ανάλογα με τον αριθμό των δανείων που έχει χορηγήσει κάθε τράπεζα και το ποσοστό συμμετοχής των δανειοληπτών. Μεταξύ των τεσσάρων συστημικών τραπεζών, τη μεγαλύτερη έκθεση έχουν η Eurobank (άνω των €1,7 δισ.) και η Τράπεζα Πειραιώς (άνω των €0,5 δισ.), ενώ σημαντικά χαμηλότερη είναι η έκθεση της Εθνικής Τράπεζας (κάτω από €0,2 δισ.) και της Alpha Bank (κάτω από €0,1 δισ.). Οι τράπεζες αναφέρουν ότι οι απαραίτητες προσαρμογές στα μοντέλα τους έχουν ήδη ενσωματωθεί προληπτικά στις προβλέψεις κατά το 2ο και 3ο τρίμηνο του 2025. Ενδεικτικά, η Πειραιώς αναγνώρισε συνολικές προβλέψεις ύψους €93 εκατ., ενώ η Eurobank -χωρίς να δώσει συγκεκριμένο ποσό- έχει δηλώσει ότι οι σχηματισμένες προβλέψεις καλύπτουν τις τρέχουσες εκτιμήσεις ακόμη και στο εξαιρετικά απίθανο σενάριο μετατροπής του 100% των δανείων. Συνολικά, αν υποτεθεί  ότι το ποσοστό μετατροπών θα διαμορφωθεί περίπου στο 70% (σενάριο που εκτιμάται ρεαλιστικό, με βάση τον τρόπο που αντιμετωπίστηκε το ζήτημα στην Πολωνία) και με μέσο «κούρεμα» 15%–20% (καθώς η πλειονότητα των πελατών ανήκει σε υψηλότερα εισοδηματικά κλιμάκια), εκτιμάται ότι οι πρόσθετες επιπτώσεις θα είναι περιορισμένες, όπως επιβεβαιώνεται και από τις ίδιες τις τράπεζες. Ωστόσο, αναγνωρίζεται ότι τέτοιου είδους νομικά ζητήματα συνήθως συνεπάγονται μακροχρόνιες και επίπονες διαδικασίες, οι οποίες συχνά αποδεικνύονται πιο δαπανηρές από το αρχικά αναμενόμενο. Κατά συνέπεια, ενδέχεται να υπάρξουν επιπλέον προβλέψεις στο μέλλον, χωρίς όμως να επηρεάζονται οι ήδη καθορισμένοι στόχοι κόστους κινδύνου (CoR), ενώ η διαδικασία πιθανότατα θα παραταθεί χρονικά. Η αναβάθμιση σε Ανεπτυγμένη Αγορά μπορεί να προσελκύσει νέους επενδυτές Ένας βασικός παράγοντας που εξακολουθεί να επηρεάζει το re-rating των ελληνικών τραπεζών είναι η κατάταξη της χώρας ως Αναδυόμενης Αγοράς από πολλούς επενδυτές και από τον δείκτη MSCI. Το καθεστώς αυτό περιορίζει σήμερα το δυνητικό επενδυτικό κοινό, με το μεγαλύτερο μέρος των κεφαλαίων να προέρχεται από εξειδικευμένα ή EM funds, τα οποία συχνά διαθέτουν χαμηλότερη επενδυτική ισχύ και περισσότερες εναλλακτικές επιλογές ανάπτυξης. Ωστόσο, οι πρόσφατες βελτιώσεις -που αποτυπώνονται στις αναβαθμισμένες πιστοληπτικές αξιολογήσεις και στο μειούμενο κόστος χρηματοδότησης (πλέον χαμηλότερο ακόμη και από ορισμένες μεγάλες ευρωπαϊκές οικονομίες)- υποδηλώνουν μια σταδιακή πορεία επανάκτησης του καθεστώτος Ανεπτυγμένης Αγοράς. Το κλίμα αυτό ενισχύθηκε και από τη FTSE Russell, η οποία αναβάθμισε την ελληνική κεφαλαιαγορά σε «Ανεπτυγμένη Αγορά» από «Προηγμένη Αναδυόμενη Αγορά» στις 7 Οκτωβρίου, με τη νέα κατάταξη να τίθεται σε ισχύ στις 21 Σεπτεμβρίου 2026, παρέχοντας έναν ολόκληρο χρόνο προετοιμασίας στην αγορά. Παράλληλα, η MSCI ανακοίνωσε στις 24 Ιουνίου ότι θα συνεχίσει να παρέχει ενημερώσεις σχετικά με το καθεστώς της Ελλάδας στην Ανασκόπηση Κατάταξης Αγορών του 2025, γεγονός που υποδηλώνει αυξημένη πιθανότητα η Ελλάδα -Αναδυόμενη Αγορά από το 2013- να πληροί πλέον τα εκκρεμή κριτήρια μεγέθους και ρευστότητας, έπειτα από τις σημαντικές βελτιώσεις του τελευταίου έτους. Επιπλέον, η εξαγορά του Χρηματιστηρίου Αθηνών από την Euronext αναμένεται να ενισχύσει περαιτέρω τη ρευστότητα των ελληνικών εισηγμένων εταιρειών. Εκτιμάται ότι μια ενδεχόμενη αναβάθμιση της Ελλάδας από την MSCI σε καθεστώς Ανεπτυγμένης Αγοράς θα μπορούσε να διευρύνει ουσιαστικά τη διεθνή επενδυτική βάση της ελληνικής κεφαλαιαγοράς, προσελκύοντας σημαντικές εισροές κεφαλαίων όχι μόνο από funds που παρακολουθούν δείκτες Ανεπτυγμένων Αγορών, αλλά και από άλλους long-only επενδυτές και εξειδικευμένους διαχειριστές που σήμερα αποφεύγουν τη χώρα. Ωστόσο, η βραχυπρόθεσμη επίδραση απαιτεί προσεκτική διαχείριση, ώστε η εκροή κεφαλαίων από EM funds να μην υπερβεί αρχικά τις εισροές από DM επενδυτές. Διαφορετικές διαδρομές, κοινό δυναμικό Παρότι  εκτιμάται ότι η Κύπρος (και κατ’ επέκταση η Τράπεζα Κύπρου) ακολουθεί διαφορετικές τάσεις σε σχέση με τις ελληνικές τράπεζες,  υπάρχει ιδιαίτερο ενδιαφέρον το πώς διαφορετικές στρατηγικές μπορούν να συνυπάρχουν σε ένα παρόμοιο περιβάλλον, με κοινές αναπτυξιακές προοπτικές μπροστά. Στο πλαίσιο αυτό, εκτιμάται ότι είναι δύσκολο να «κάνει λάθος» κανείς επενδύοντας σε οποιαδήποτε από αυτές τις τράπεζες. Το ισχυρό περιβάλλον ανάπτυξης, οι σταθερά θετικές τάσεις στην ποιότητα ενεργητικού και η γενικότερη πολιτική και οικονομική σταθερότητα μας οδηγούν στο συμπέρασμα ότι η Ελλάδα παραμένει μία από τις πιο ελκυστικές περιοχές για τον τραπεζικό κλάδο στην Ευρώπη. Επιπλέον, όλα αυτά προσφέρονται σε αποτιμήσεις που  εκτιμώνται   ελκυστικές, παρά τις ανατιμήσεις Ωστόσο, κάθε τράπεζα προσελκύει διαφορετικού τύπου μετόχους. Η κορυφαία μας επιλογή, η Eurobank, έχει υποαποδώσει λόγω της μεγαλύτερης πολυπλοκότητάς της, γεγονός που την καθιστά λιγότερο προφανή επιλογή για νέους επενδυτές που εισέρχονται στη χώρα χωρίς βαθιά γνώση της αγοράς. Παρ’ όλα αυτά, ο οίκος πιστεύει  ότι αυτή η εικόνα θα αντιστραφεί, λόγω του ανώτερου προφίλ κερδοφορίας της τράπεζας και του μεγαλύτερου περιθωρίου υπέρβασης των εκτιμήσεων της αγοράς, σε συνδυασμό με πιθανώς πιο φιλόδοξους νέους στόχους που αναμένεται να παρουσιαστούν στα αποτελέσματα 4ου τριμήνου 2025. Προτιμήσεις ανά τράπεζα Eurobank (Αγορά, Τιμή-στόχος €4,10/μετοχή) Αναμένεται να επιδείξει ισχυρή εκτέλεση, υποστηριζόμενη από ανθεκτικά NII, προμήθειες και ποιότητα ενεργητικού, σε συνδυασμό με αποτελεσματική διαχείριση κόστους. Επιπλέον, η σημαντική προστιθέμενη αξία από συνέργειες M&A στην Κύπρο και την Eurolife ενισχύει περαιτέρω το επενδυτικό αφήγημα. Τα ισχυρά κεφαλαιακά επίπεδα και οι αυξημένες αποδόσεις προς τους μετόχους δημιουργούν προϋποθέσεις για διατηρήσιμη διψήφια αύξηση κερδών και περαιτέρω θετικές αναθεωρήσεις. Παρά ταύτα, η μετοχή παραμένει σχετικά «ουραγός», κυρίως λόγω της αυξημένης πολυπλοκότητας, με πάνω από το 50% των καθαρών κερδών να προέρχονται από διεθνείς δραστηριότητες (ιδιαίτερα ισχυρή παρουσία στη Βουλγαρία και θετικές προοπτικές στην Κύπρο μετά τις πρόσφατες εξαγορές). Η πολυπλοκότητα αυτή ενδέχεται να αποθαρρύνει νέους επενδυτές που επιζητούν καθαρή έκθεση στην ελληνική πιστωτική ανάπτυξη. Παρ’ όλα αυτά, ο οίκος πιστεύει ότι η Eurobank προσφέρει τον καλύτερο συνδυασμό ποιότητας και δυναμικής κερδοφορίας στην Ελλάδα. Τράπεζα Πειραιώς (Αγορά, Τιμή-στόχος €8,75/μετοχή) Συνεχίζει να επιδεικνύει ισχυρή χρηματοοικονομική θέση, με τα NII να πλησιάζουν στο κατώτατο σημείο τους και την ανάπτυξη να τροφοδοτείται κυρίως από την ισχυρή αύξηση των εξυπηρετούμενων δανείων, η οποία εκτιμάται  ότι θα παραμείνει κοντά σε διψήφια ποσοστά για την περίοδο 2026–27. Παράλληλα, οι προμήθειες εμφανίζουν έντονη άνοδο, διατηρώντας την τράπεζα εντός τροχιάς επίτευξης των αναβαθμισμένων στόχων για το 2025, ενώ η εξαγορά της Εθνικής Ασφαλιστικής αναμένεται να ενισχύσει περαιτέρω τα έσοδα από προμήθειες από το 2026 και μετά, βελτιώνοντας τη διαφοροποίηση των εσόδων. Ο έλεγχος κόστους παραμένει υποδειγματικός, ενώ η ποιότητα ενεργητικού συνεχίζει να διαλύει τις ανησυχίες του παρελθόντος. Σε επίπεδο κεφαλαίων, αν και ο δείκτης CET1 είναι ισχυρός (αναμένεται άνω του 13% μετά την ολοκλήρωση της εξαγοράς της Εθνικής Ασφαλιστικής), η Πειραιώς ενδέχεται να διαθέτει μικρότερο περιθώριο για αποδόσεις κεφαλαίου σε σχέση με τους ανταγωνιστές της. Σε κάθε περίπτωση, η μετοχή παραμένει φθηνή, με P/E περίπου 7,3x για το 2026 και ιδιαίτερα ελκυστικό 6,5x για το 2027. Εκτιμάται  ότι τα επίπεδα αυτά είναι υπερβολικά χαμηλά, παρά το γεγονός ότι η «μνήμη» των επενδυτών από το παρελθόν εξακολουθεί να βαραίνει την αποτίμηση. Alpha Bank (Αγορά, Τιμή-στόχος €4,10/μετοχή) Θα μπορούσε να τοποθετηθεί ισότιμα με την Πειραιώς στις προτιμήσεις μας, εμφανιζόμενη μάλιστα ελαφρώς πιο ελκυστική βραχυπρόθεσμα. Αυτό οφείλεται εν μέρει στο ότι οι επενδυτές τη θεωρούν πιο «επενδύσιμη» και στο ότι εξακολουθεί να υφίσταται ένα πιθανό premium λόγω σεναρίων M&A με την UniCredit (παρότι  ο οίκος πιστεύει μια τέτοια εξέλιξη πρόωρη). Αυτός είναι πιθανότατα ένας από τους λόγους που η μετοχή συγκαταλέγεται στις καλύτερες επιδόσεις της Ευρώπης το 2025. Παρά ταύτα, η τράπεζα συνεχίζει να επιδεικνύει ιδιαίτερα ενθαρρυντικές τάσεις, με τα αποτελέσματα να επιβεβαιώνουν ένα σαφώς βελτιωμένο λειτουργικό περιβάλλον, κυρίως μέσω ισχυρής πιστωτικής ανάπτυξης (αύξηση εξυπηρετούμενων δανείων κατά 13% σε ετήσια βάση) και σημαντικής ανθεκτικότητας στη μείωση των επιτοκίων, η οποία έχει ήδη οδηγήσει σε αύξηση των NII. Τα έσοδα ενισχύονται περαιτέρω από αυξημένη δραστηριότητα που απορρέει από στρατηγικές κινήσεις M&A, όπως οι εξαγορές της AstroBank και της AXIA Ventures, καθώς και από την πρόσφατα ανακοινωθείσα συμφωνία στον ασφαλιστικό κλάδο της Κύπρου. Οι θετικές αυτές εξελίξεις οδήγησαν την τράπεζα σε αναβάθμιση των προβλέψεών της για το 2025, ενώ μια ακόμη καλύτερη εικόνα αναμένεται να επιβεβαιωθεί στο Investor Day του 2ου τριμήνου 2026. Κατά την άποψή μας, οι ευνοϊκές προοπτικές εσόδων και οι πιθανώς χαμηλότερες προβλέψεις στο μέλλον υποδηλώνουν υψηλότερα καθαρά κέρδη. Έτσι, παρά την εξαιρετική πορεία της μετοχής το 2025, ο οίκος θεωρεί  ότι οι αποτιμήσεις παραμένουν λογικές (P/E 8,6x για το 2026 και 7,3x για το 2027) και διατηρεί τη σύσταση Αγορά. Εθνική Τράπεζα (αναβάθμιση σε Αγορά από Διακράτηση, Τιμή-στόχος €15,30/μετοχή) Συνεχίζει να καταγράφει ισχυρή επίδοση τρίμηνο με τρίμηνο και αναμένεται η τάση αυτή να συνεχιστεί. Ο συνδυασμός έντονης πιστωτικής ανάπτυξης και ανθεκτικού καθαρού επιτοκιακού περιθωρίου (NIM), σε συνδυασμό με τη σημαντική βελτίωση των προμηθειών (αν και από χαμηλή βάση), στηρίζει καθοριστικά τα έσοδα. Παράλληλα, η εξαιρετική ποιότητα ενεργητικού επιτρέπει χαμηλές προβλέψεις, συμβάλλοντας στην επίτευξη των ήδη αναβαθμισμένων στόχων για το 2025 και σε ισχυρές μελλοντικές προοπτικές. Ο σημαντικότερος καταλύτης, ωστόσο, αφορά την επικείμενη επικοινωνία γύρω από τη διανομή κεφαλαίου. Ο δείκτης CET1 διαμορφώνεται στο ιδιαίτερα υψηλό 19%, πολύ πάνω από τις κανονιστικές απαιτήσεις. Δεδομένης της έλλειψης σημαντικών ευκαιριών M&A, οι επενδυτές αναμένουν ουσιαστική ενίσχυση των αποδόσεων προς τους μετόχους, με τυχόν ανακοινώσεις για αλλαγές στο payout ή για έκτακτες διανομές να μετατίθενται για τα αποτελέσματα 4ου τριμήνου. Παρ’ όλα αυτά, η Εθνική διαπραγματεύεται με υψηλότερους πολλαπλασιαστές από τους ανταγωνιστές της, εν μέρει επειδή αποτελεί την πιο «καθαρή» και υψηλής ποιότητας επιλογή για επενδυτές που εισέρχονται για πρώτη φορά στην ελληνική αγορά. Ως εκ τούτου, παραμένει η λιγότερο προτιμώμενη επιλογή μας (αν και σαφώς Αγορά) μεταξύ των ελληνικών τραπεζών. Τράπεζα Κύπρου (Αγορά, Τιμή-στόχος €10,10/μετοχή) Βρίσκεται κάπως εκτός της κατάταξής μας για τις ελληνικές τράπεζες, καθώς πρόκειται για πιο εξειδικευμένη, μικρότερη και λιγότερο ρευστή μετοχή. Αφορά ωστόσο μια οικονομία με χαμηλότερη πιστωτική ανάπτυξη, αλλά με ανταγωνιστικές δυναμικές και δομή ισολογισμού που επιτρέπουν ακόμη υψηλότερες αποδόσεις. Σε γενικές γραμμές, η Τράπεζα Κύπρου συνεχίζει να επιδεικνύει ισχυρή εκτέλεση, με τη σταθεροποίηση των NII να αποτελεί βασικό θετικό στοιχείο. Αυτό έχει ήδη οδηγήσει σε αναβάθμιση των στόχων για το 2025 και, το σημαντικότερο, κατά την άποψή μας σηματοδοτεί καλύτερες προοπτικές για την περίοδο 2026–27, εν μέρει λόγω υψηλότερης από την αναμενόμενη αύξησης όγκων. Η ισχυρή εμπορική δραστηριότητα ενίσχυσε και τα λοιπά έσοδα, ενώ ο αποτελεσματικός έλεγχος εξόδων διασφάλισε υψηλή λειτουργική αποδοτικότητα, με τον δείκτη κόστους προς έσοδα (εξαιρουμένων εισφορών) στο 35% το 3ο τρίμηνο 2025. Με μηδενικές ανησυχίες για προβλέψεις στο μέλλον, προβλέπονται ιδιαίτερα θετικές προοπτικές, με σημαντικό περιθώριο υπέρβασης της καθοδήγησης της τράπεζας και με τη συσσώρευση πλεονάζοντος κεφαλαίου να επιτρέπει αυξημένες διανομές. Συνολικά, ο οίκος εξακολουθεί να πιστεύει  ότι οι τρέχουσες αποτιμήσεις δεν αποτυπώνουν πλήρως αυτές τις θετικές τάσεις και, ως εκ τούτου, διατηρεί τη σύσταση Αγορά. Πηγή: newmoney.gr